PE杠杆率回升至金融危机前水平

由于求金若渴的投资者抢购企业债券和贷款，私募股权公司（PE）正用与金融危机前几乎同样的债务比例来融资收购。

借款激增或者说杠杆率升高，对于收购方来说，预示可能有丰厚的回报。不妙的是，杠杆率提升也使人们想起大约六年前的信贷狂潮，让几十家公司债务高企。金融危机期间，很多企业因PE的债务破产。

加拿大皇家银行资本市场（RBC Capital Markets）的私募股权投资公司的投资银行家马克-戈尔茨坦（Mark Goldstein）说：“杠杆是一把双刃剑。如果投资见效，收益就更多；相反，如果投资失利，损失也很惊人。”

PE基金用自己的现金和债务做收购。债务部分是以目标公司的资产、未来现金流及收益作抵押，从银行和投资者借来的钱。私募股权投资公司支付现金越少，当他们最终卖掉公司时，利润就会更高；反过来，借款越多，债务偿还越多，同时，收益下降导致一些债务违约。

在过去的六个月中，强劲的信贷市场和低利率让收购基金使用较高比例的借贷资金来支付他们的交易。

自2008年年初以来，PE公司在大笔收购中，自有资金支付的比例平均为42%，即所谓的“股权”，余下的则用借款。据路透社消息，在过去的6个月内，这一比例已经下降到33%，接近2006年的31%和2007年的30%。

锅炉制造商Cleaver-Brooks就是一个例子，公司在本月初为Harbour集团收购寻求筹集2.85美元的借款。

但企业债投资者对这笔交易相当有兴趣。所以，据知情人士透露，Harbour集团决定将Cleaver-Brooks收购案的债务融资提高到3亿美元；Harbour降低其现金融资的比例，从34%降到30%。债券周二已售出。Harbour 和 Cleaver-Brooks均拒绝对此发表评论。

根据路透社消息，最近的交易中，这一比例越来越多。自6月底以来，约三分之一的大型杠杆收购中，现金融资约占30%或稍少，而上半年，这一比例为零。

其他数据也表明，杠杆率徘徊在危机前的水平。从7月至12月，杠杆收购交易中用于收购公司的平均债务接近公司年收益（定义为计利息、税项、折旧及摊销前盈利）的5.5倍。根据 S&P Capital IQ LCD数据显示，这一比例高于2008年后任意连续的两个季度的比例。平均交易杠杆（债务/年收益）2006年是5.4倍，2007是6.2倍。

对于私募股权基金 ，转向更高的债务融资是个好消息，因为这让他们有机会提高回报。但是，对于提供债务的企业和投资者，高杠杆可能意味着高风险。一项对2006年至2008年期间40个高杠杆收购的研究中，穆迪的投资服务机构发现，2009年（高杠杠收收购）债务的26%发生违约，而当年可比较的公司的违约比例为17%。

Cambridge Associates的私募股权投资研究高级顾问、投资咨询师，Keirsten Lawton说，PE投资公司是“少投入高回报”。他还说，“但风险是如果你遭遇经济衰退，经营受到意外的冲击并且颗粒无收”，债务负担将变得极为棘手。投资者近来都愿意承担并购债务的风险，因为收购交易的收益率高达10%，远远高于许多政府和公司债券的收益率。

管理着4.66亿美元的Virtus基金的Frank Ossino说，比起债务危机之前，当前收购交易的资产负债表也更加健康。他也指出了另一个安全因素：一般情况下，任何破产清算，贷款的投资者会得到优先偿还。

在最近的收购中，他又说：“虽然我们承认股本的贡献不大，但是有足够的缓冲来保护我们。”

融资私募股权交易的银行家和投资人说，今天的杠杆收购无论在规模和数量上比起2005年左右都要小，同时，也比那时最激进的交易要安全些。

公司支付较少的举债成本，至少现在是这样。根据标普，降息已经降低了杠杆收购贷款的平均收益率，从2007年的8.84%左右，降至今年的6.67%。这些贷款的成本是不固定的，如果利率上升，成本可能随之增加。

不管怎么说，最近有几家企业已经签订了合作协议，旨在使用相对较低的现金比例。

瑞信和巴克莱集团（Barclays PLC）正准备出售约39亿美元的债券以支持Carlyle Group LP的对杜邦公司的一个分支企业总价达50亿美元的收购。Carlyle集团将承担约总价的25%。该交易的知情人士说，这将是2008年以来最大的杠杆收购之一。

10月份，当Carlyle收购Getty图片公司时，Getty授权公司出售了价值25亿美元的债券，而私募股权投资公司贡献了33亿美元购买价的28%。另据标普，包装制造商BWAY的母公司借款8亿美元支付12亿美元对Platinum Equity LLC的收购。还有，Oak Hill资本合伙人和GI合伙人贡献了收购WaveDivision Holdings LLC总价约为10亿美元的22%左右。

根据标普消息，Getty, BWAY和WaveDivision收购案的平均杠杆（债务比年收益）是6.3倍。