去年PE/VC今年一直处于冷淡期。据相关数据显示，VC行业去年前三季度整体投资额下降了60%至70%，VC募资下降了70%；PE投资下降40%，募资下降70%。

据悉，PE/VC有陷入募资困局的趋势，而在日前举行的“外滩金融·上海国际股权投资论坛”上，相关人士却持平和态度，他们认为募资虽然处于下滑趋势，但并没有预想糟糕。

“钱是有的，只不过有的在口袋里，有的在纸面上，有的还在想如何投，还没有想好，有的可能做了其他的事情去了。”纪源资本管理合伙人卓福民表示。

“募资局面现在虽冷淡，但还没有进入冬眠期。”诺亚中国控股有限公司董事长兼CEO汪静波表示，目前券商保证金规模2.3万亿元，公募基金规模2.1万亿元，而从2008年开始发展的人民币PE规模则已有4.7万亿元，发展速度之快。但行业接下来如何更好地发展值得探索，GP（普通合伙人）不能仅仅给LP（有限合伙人）提要求，应该更主动去维护生态环境和投资收益，才能有更好的发展。

“通过业务所结识的客户，跟资本市场有接触过的都投身做PE了，但是没有专业的团队，只是一味顺应市场的趋势。”她说道。

上海科技创业投资股份有限公司董事长沈建国表示，狂热减退原因有三，首先是总体经济形势不佳，导致很多LP的资金流出现了问题；第二是股市低迷，很多股票一开盘即跌破发行价，致使LP对投资回报的预期不确定，开始降低投资速度；另外，由于相关政策的不确定性，比如前段时间对PE税收政策有所调整的传闻等。

元禾资本基金管理人王吉鹏也认为，资本市场整体市场估值回归到健康的水平，对于LP来说，预期会大大降低。发行速度减缓以后，退出时间会拉长，回报降低，直接造成投资回报率降低，所以并不再那么吸引。

业内人士称，以往PE/VC投资退出和回报的主要途径大多通过上市实现的路已经变窄，今后的退出方式一定是多元化的。PE/VC的本质是牺牲流动性换取高回报，而对于流动性要求不高的主要就是长期资本，在国外来看主要是大型养老基金、校友捐款基金、高净值个人等。而中国则是需要一个长期的调整过程，未来随着长期机构投资者LP的入场，能够帮助整个行业树立正确的投资PE/VC行业的观念。

年即将过去，这一年A股市场整体延续了较为弱势的运行态势，这样的背景下，资本市场全年股权融资额创下了近四年以来的新低，IPO融资额则创下近五年来的新低。一些大型IPO不得不选择“瘦身”发行，募资额也大幅“缩水”。

新股IPO数量大幅减少，随之而来的是IPO“堰塞湖”情形越来越严重，近千家企业排队等待上市。IPO减速，新股发行“三高”也得到一定程度的遏制。

IPO募资创5年新低

Wind资讯统计显示，2012年资本市场通过股权融资总额为4264亿元，其中IPO融资995亿元；增发融资3148亿元；配股募集资金121亿元。从融资规模看，全年4264亿元的融资总额创下了近四年以来的新低，不到2010年9860亿元的一半；IPO全年募资额995亿元则创下了近五年的新低，仅为2011年的37%，2010年的20%;而上市公司全年增发募资额3148亿元和配股募资额121亿元均创下近三年的新低。

今年IPO数量大幅减少，仅为150家，而过去两年IPO数量分别为347家和277家；从IPO发行市盈率看，新股发行“三高”（高发行价、高市盈率、高超募资金）现象得到一定程度的遏制。数据显示，今年首发平均市盈率为30.1倍PE，远低于2009年的53.33倍、2010年的59.2倍和2011年的45.98倍。

尽管发行市盈率有所下滑，但新股上市首日破发现象并没有出现根本扭转。统计显示，今年新上市的155家企业中，有41家首日“破发”，占比达26.45%。其中，今年1月16日，加加食品上市首日收盘价较发行价格下跌26.33%，成为新的“破发王”。

从单月IPO统计看，今年1月份仅有6家公司进行IPO发行，为2009年8月份以来首次出现单月IPO家数为个位数的情况，而今年10月更是只有一家公司完成IPO发行，11月和12月则完全停止。从过会率来看，今年IPO审核220家，通过176家，通过率为80%;较2011年的77.58%稍有上升。

IPO减速直至停滞，同时又有大量公司排队等待上市，A股IPO出现“堰塞湖”险情。据公开信息，截至12月21日，除去终止审查、中止审查和暂缓表决的83家公司外，包括初审中、落实反馈意见中、已预披露的各类企业有719家，还有99家公司已经过会而未发行，另有各地证监局公布的辅导登记备案受理公司154家，这意味着将有近千家企业排队等待上市。

另外，2012年A股市场再融资也较前两年减少。从增发数量看，今年以来一共有144家公司进行增发，而2010年和2011年的数字分别为168家和187家；配股方面，今年以来为7家，而过去三年分别为10家、18家和15家。

“巨无霸”瘦身发行

从行业来看，IPO募资额最多的行业分别为资本货物、材料和耐用消费品；融资额最少的行业分别是公用事业、零售和食品。增发方面，定向增发融资前三位的行业分别为汽车与汽车零部件、银行和资本货物。

今年以来，风电、光伏等新能源行业整体表现低迷，相关企业IPO也陷入了困境。今年以来，9家光伏行业拟上市企业IPO进程受阻。其中，上机数控、思可达光伏和鹿山新材料首发申请被否，恒基光伏为中止审查，快可光伏、日地太阳能、天能科技、欧贝黎和中海阳等则是终止审查。

从发行规模来看，今年共有16家公司的IPO发行股份数超过1亿股，其中有中国交建和中信重工这样的“超大盘”，两者分别发行13.5亿股和6.85亿股。与2011年相比，两家大型IPO发行股份数和募资额均有所下滑。与原有发行方案相比，中国交建和中信重工的实际募资额均有大幅“缩水”。数据显示，中国交建原计划募资额不超过200亿元，但最终仅募集资金约50亿元，缩水约75%;中信重工发行6.85亿股，共募集资金32亿元，募资总额仅为最初预计的60亿元的约一半。

融资“缩水”的不只是大型IPO。今年10月9日，洛阳钼业登陆上证所，发行价3元/股，发行数量由此前的5.42亿股缩减至2亿股，募资额也由36.46亿元缩减为6亿元，缩水了83.5%。而11月2日浙江世宝在深交所中小板挂牌上市，发行价仅2.58元股，创下IPO发行价年内的新低；募集额也由5.1亿元大幅“缩水”逾九成至3870万元，融资规模创下A股市场近15年来单个IPO的新低，被称为一场“亏本的IPO”。

对于原股东来说，在财务杠杆不变的前提下，只要增发的增长作用超过稀释作用，就不会反对增发。即，只要增发后以募集资金投资推动的EPS（每股收益）增长，在考虑稀释效应后仍超过仅以留存收益推动的EPS增长，增发就不会侵害原股东利益。

要满足这一要求，投资回报率超过增发时市盈率的倒数即可（分红率数值很小，不到1，可忽略）。由此，我们确定了公司再融资时的ROE（净资产收益率）门槛为市盈率的倒数。

其中，b为分红率，k为增发比例。

对于潜在的新股东来说，公司再融资后的增长率必须达到投资人预期。我们通过PEG指标来解读这一预期。PEG就是市盈率与增长率的比值（PE/G），或者说是投资人对单位增长所给予的估值标准。

A股市场目前的平均市盈率为33倍（截至2006年12月22日，剔除金融企业和新上市企业，以2006年三季度净利润乘4除3计算）。其中上市满3年的非金融企业有1336家，这1336家企业的平均市盈率为33.85倍，3年每股收益的复合年均增长率为11.06%，由此计算在A股上市满3年的非金融企业的PEG约为3。假设这是A股投资人对单位成长的估值基准，即，对于预期EPS年均增长率达到10%的公司，投资人给予30倍市盈率，预期增长率每上升1%，市盈率上升3；对于预期EPS年均增长率达到15%的企业，投资人将给予45倍市盈率。

反过来，若某公司当前市盈率为30倍，则反映投资人对该公司的预期增长率为10%，若公司再融资后不能达到这一预期，它将丧失长期融资能力；同样，对于当前市盈率为20倍的企业，投资人预期的增长率为6.3%（=20÷3），若再融资后不能达到这一增长要求，也会损害新股东利益。为了迎合新股东需求，公司再融资的每股收益增长门槛就是当前市盈率除以3（%）。

总之，市盈率越高，当前投资人要求的收益率门槛越低，但潜在投资人要求的成长门槛越高；而市盈率越低，当前投资人要求的收益率门槛越高，潜在投资人要求的成长门槛越低。

股权融资作为企业的主要融资方式，在资本市场中起着举足轻重的作用；它同样也是企业快速发展应采取的重要手段。

较之债权融资，股权融资的优势主要表现在：股权融资吸纳的是权益资本，因此，公司股本返还甚至股息支出压力小，增强了公司抗风险的能力。若能吸引拥有特定资源的战略投资者，还可通过利用战略投资者的管理优势、市场渠道优势、政府关系优势、以及技术优势产生协同效应，迅速壮大自身实力。

但任何一种融资方式有它有利的一面，就必然存在其相对不利的劣势，这主要体现在控制权层面。股权融资最大的风险就在于股份稀释可能失去公司的控制权、一部分收益权，甚至发生在公司战略和经营目标、经营手法上与新股东有重大分歧而导致公司经营困难，以至分裂。

入场券的决定因素

股权融资适用于任一发展阶段的企业，但通常投资收益波动大、预期收益高的企业，或投资有一段较长的无收入或低收入期后才能有高收益的企业，更倾向于选择股权融资。对于投资者而言，管理团队、核心竞争力、市场前景和现金流状况决定了该企业是否有资格获得投资的入场券。

成熟的投资者不仅仅需要敏锐的洞察力与嗅觉，更着眼于企业的微观层面。通常在选择项目的时候，成熟的投资者最看重的就是企业的管理团队。管理团队的素质直接决定了该企业的发展规模。对于中国企业而言，通常会存在以下问题，即管理层频繁更迭，人员流动同时也造成了机会成本的浪费，面临的结果只有清盘。真正成熟的管理层不仅要有极其明确的战略、核心的价值观和优秀的企业文化，更重要的是，其带领的团队要有很强的执行力和卓越的操作水平，具备将具体策略与实际行动完美结合的能力。

核心竞争力也是我们关注的重要层面。通常，企业的核心竞争力体现为一项技术或一个优势，也可以是该企业的盈利模式或营销能力，而这些都是唯一且不可复制的。这个能力加上资金等于比较大的成功和比较大的投资回报率。在高科技领域，企业的核心竞争力在于首创的技术与研发能力，并将其转化为商业效益。如果企业家能有一项受保护的先进技术或产品，那就会引起资方更大的兴趣。这是因为高技术行业本身就有很高的利润，而领先的或受保护的高技术产品、服务更可以使风险企业很容易地进入市场，并在激烈的市场竞争中立于不败之地。

对于行业的理解，通常，我们关注一个行业、一个企业，至少要看其未来3～5年的发展趋势，以及这个行业是否处于朝阳性的行业，是否处于周期性上升的行业。这包括企业所属行业的属性、发展历史和目前所处行业周期的阶段性、行业内部的更新换代关系和竞争关系、市场规模，以及企业在行业中的市场份额、营销渠道和方法、与其他公司比较的竞争优势、在行业内的排名、产品更新换代的能力与优势等。

顺畅的现金流，是保障企业发展壮大的坚实之基，一定程度上也决定了企业的发展方向。经营性现金流与销售收入的比率越高越能说明企业产品市场前景良好。从静态的视角考察，当一家企业进入稳定成长期后，健康的现金流量状况一般是：经营活动的净现金流量为正数；投资活动的净现金流量为负数；筹资活动的现金流入与现金流出基本保持平衡。

策略决定发展

企业进行股权融资需要有一定的方式与策略。

如果从投资者角度来选择融资，我们可将投资者界定为战略投资者和财务投资者。战略投资者是在相当长的时期内不转让股权，引进战略投资者主要目的不是为了引进资金，而是为了引进先进的管理经验和技术手段，促进企业完善公司治理结构，提高管理水平。而财务投资者以获得资本回报为目的，股权可随时转让。

而从融资方式角度来看，股权融资主要体现为VC、私募、上市前融资及管理层收购等方式。

VC——2005年是VC抢滩中国的一年，各地风险投资纷纷在华撒下银子。2005年以来，各大VC商动作频频：软银亚洲成立一个6.43亿美元的基金，IDG在国内新设立了两笔总金额约为5亿美元的风险投资基金；Kleiner Perkins Caufield &Byers KPCB 、Accel Partner、MatrixPartner三家国际风险投资也于2005年底进驻中国。据近期清科创业推出的“2005中国创业投资中期调查报告”显示：2005年上半年共有7家企业完成新的募资，募资基金合计为16.51亿美元，为2004年募资额6.99亿美元的两倍多。从行业上看，IT企业仍然是最能吸引风险投资的行业，占到总数量的63%.2005年最活跃的是互联网，但是从金额来看还是通讯业最大。

以往的成功案例表明，无论是IDG还是软银，都始终活跃于IT领域。IDG长期着力于IT企业的前期创业，软银则已经形成了一个互联网体系的帝国，从雅虎到盛大，再到阿里巴巴，互联网的每一种模式都注入了软银的资金。而2005年以来，他们将目光移向其他行业，开始寻找其他领域的百度和盛大。就在不久前，软银亚洲同凯雷投资共同向天津顺驰（中国）网络不动产集团投资4500万美元。这是软银第一次涉足房地产业，使得软银亚洲成为目前国内投资数额最大的风险投资公司，投资金额已经超过了3亿美元。

私募——私募融资是相对于公募融资而言更快捷有效的一种融资方式，通过非公开宣传，私下向特定少数投资募集资金，它的销售与赎回都是通过资金管理人私下与投资协商而进行的。虽然这种在限定条件下“准公开发行”的证券至今仍无法走到阳光下，但是不计其数的成功私募昭示着其渐趋合法化；并且较之公募融资，私募有着不可替代的优势，由此成为众多企业成功上市的一条理想之路。

一份研究报告显示，目前私募基金占投资者交易资金的比重达到30%～35%，资金总规模在6000～7000亿元之间，整体规模超过公募基金一倍。地区分布上，我国的私募资金又主要集中在北京、上海、广州、辽宁和江苏等地，但主体地域却在动态演变。从2001年11月起，广州地区的交易量攀升很快，并已经超过上海、北京，形成“南强北弱”的格局。

上市前融资——作为私募的一种，上市前融资为众多企业上市的成功奠定了坚实基础。广义的上市前融资不仅包括首次公开上市之前的准备工作，而且还特别强调对企业管理、生产、营销、财务、技术等方面的辅导和改造。相比之下，狭义的上市前融资目的仅在于使企业能够顺利地融资成功。风险资本市场的出现使得企业获得外部权益资本的时间大大提前了，在企业生命周期的开始，如果有足够的成长潜力就有可能获得外部的权益性资本，这种附带增值服务的融资伴随企业经历初创期、扩张期，然后由投资银行接手进入狭义的上市前融资，逐步稳固地建立良好的运行机制。

股权融资的优势主要表现在它吸纳的是权益资本。

风险投资：创业者的“维生素C”

在英语中，风险投资的简称是VC，与维生素C的简称Vc如出一辙，而从作用上来看，两者也有相同之处，都能提供必需的“营养”。广义的风险投资泛指一切具有高风险、高潜在收益的投资；狭义的风险投资是指以高新技术为基础，生产与经营技术密集型产品的投资。根据美国全美风险投资协会的定义，风险投资是由职业金融家投入到新兴的、迅速发展的、具有巨大竞争潜力的企业中的一种权益资本。

天使投资：创业者的“婴儿奶粉”

天使投资是自由投资者或非正式风险投资机构，对处于构思状态的原创项目或小型初创企业进行的一次性的前期投资。天使投资虽是风险投资的一种，但两者有着较大差别：天使投资是一种非组织化的创业投资形式，其资金来源大多是民间资本，而非专业的风险投资商；天使投资的门槛较低，有时即便是一个创业构思，只要有发展潜力，就能获得资金，而风险投资一般对这些尚未诞生或嗷嗷待哺的“婴儿”兴趣不大。

在风险投资领域，“天使”这个词指的是企业家的第一批投资人，这些投资人在公司产品和业务成型之前就把资金投入进来。天使投资人通常是创业企业家的朋友、亲戚或商业伙伴，由于他们对该企业家的能力和创意深信不疑，因而愿意在业务远未开展之前就向该企业家投入大笔资金，一笔典型的天使投资往往只是区区几十万美元，是风险资本家随后可能投入资金的零头。

对刚刚起步的创业者来说，既吃不了银行贷款的“大米饭”，又沾不了风险投资“维生素”的光，在这种情况下，只能靠天使投资的“婴儿奶粉”来吸收营养并茁壮成长。